内容提要：

2025年10月制造业PMI降至49，一连7个月压缩 ；构筑业商务活动指数49.1，一连3个月萎缩；服务业50.2，倘佯临界限。经济景气不及预期非季节性或外部因素所致，紧张是内需疲软、斲丧低迷、房地产下滑，就业工资乏力。出口虽好转，但需更多刺激政策注入家庭收入，提拔购买力，制止供应 过剩。钱币宽松难解需求不敷，呼吁布局性改革稳增加 。

国度 统计局周五发布的采购经理人数据显示，在中美贸易战暂时公布休战，为已经持续超预期的出口带来更多渴望10 月份，制造业、构筑业经济景气同时回落，持续多月萎缩，服务业活动略有回升，但依然倘佯在压缩 区分界限边沿。

一、制造业经济景气一连第七个月萎缩，并非季节性因素，也非外部环境更庞杂 。

9月份工业业务收入增加 2.7%，较8月份加快0.8个百分点，当月利润同比增加 21.6%，较8月加快1.2个百分点，一连两个月增速超过20%。制造业在工业中占比超过8成。

在各人面对制造业收入、利润的明显 苏醒 ，预期将继承好转时，10月份，国度 统计局公布的制造业采购经理人指数（PMI）从 9 月份的 49.8 下滑至 10 月份的 49，回落了0.8个百分点，低于预期。制造业景气程度明显 回落。

从企业规模 看，大年夜 、中、小型企业PMI分别为49.9、48.7和47.1，分别比上月回落1.1个、0.1个和1.1个百分点，均低于临界点。

从分类指数看，在组成 制造业PMI的14个分类指数中，全体 分类指数均比上月有差别幅度的回落，除购进价值 和谋划活动预期处于扩张区外，其他12类均低于临界点。

此中最核心的指标，新订单指数为48.8，比上个月回落0.9个百分点，一连第四个月处于萎缩区；从业人员指数为48.3，比上个月回落0.2个百分点，自2023年3月以来，一连32个月处于萎缩区。

主流的表明称，10月份制造业景气指数大年夜 幅回落，紧张受“十一”假期前部分需求提前释放 的季节性因素及国际环境更趋庞杂 等外部因素的影响。但如果剖析 比力 汗青数据和9月份的其他数据，我们便可发明 这一表明牵强附会，不着要领。

 从骑牛研究所按照 国度 统计局公布的数据编制的“2025年10月份制造业PMI创下2019年以来同月新低”条形图不雅 察，近来 6年制造业PMI的9月份均值为50.2，10月份均值为49.8，亦即正常的10月份制造业PMI会比9月份下滑0.4个百分点。但2025年10月份的制造业PMI仅为49，不仅比近来 6年的均值低0.8个百分点，也比近来 6年10月份的季节性均值负0.4多回落1倍，创下2019年以来10月份制造业PMI的最低值。

论及外部因素，自本年4月份以来国际环境不绝异常 庞杂 ，但9月份今后 的国际环境应该略好于8月份。最具说服力的应该是数据，权衡国际环境好转还是恶化的客不雅 指标是出口数据。9月份出口商品3286亿美元，同比增加 8.3%，比8月份的增速回升了3.9个百分点，环比增加 了2.1%。出口好转是由于中美贸易摩擦较多，对美国的出口已一连六个月两位数下降 。但我们不绝在实现出口的多元化来化解对美出口的风险，本年以来对东南亚和非洲等地域的出货量不绝增加 ，完全补充了对美出口淘汰的损失踪 。

二、构筑业商务活动指数为49.1，比上月下降 0.2个百分点；一连第五个月下滑，一连第三个月处于压缩 区。

与制造业景气指数逆预期回落并创下汗青新低差别，10月份构筑业活动指数继承回落应该在预期之内。

10月构筑业商务活动指数为49.1，比上月下降 0.2个百分点，构筑业景气程度有所回落。这是构筑业活动一连第三个月处于压缩 区，一连第五个月下滑。作为我们四十多年来投资鞭策 经济模式的最大年夜 受益行业，多年来构筑业的景气指数不绝遥遥领先于制造业和服务业，汗青上大年夜 多半 月份构筑业的商务活动指数均在超过60的明显 扩张区。但在产能普遍过剩、需求严峻不敷，公共办法能建的都已建好，反复 的、低效的一些项目也建得差不多后，底子办法项目难以寻找，加之处所 债、处所 隐性债急剧增加 后风险高企，各地忙于置换债务和化解多年未付的项目欠款之后，在房地产行业下行周期中遭受 打击 、景气指数从60之上大年夜 幅回落至60之下的构筑业，其商务活动指数已一连第三个月低于50，处于压缩 区。

此中，构筑业新订单指数为45.9，固然比上月回升3.7个百分点，也属于弱势回升，由于处于明显 的压缩 区。构筑业从业人员指数为39.9，固然比上月回升0.2个百分点，但这个指数程度属于严峻萎缩，即构筑业可以或许提供的就业岗位 急剧压缩 。10月份构筑业投入品价值 指数为49.6，销售价值 指数为48.4，分别比上月回升2.4个百分点和0.3个百分点，紧张是整治回卷，以国企为主的工业原原料 价值 大年夜 幅回升而致。

本年当局债成长 提前会合于上半年，下半年后当局债增速趋缓，加上紧张资金用于处所 置换短期、高息债务，而在经济低迷时期民间资本投资大年夜 幅下滑，我国固定资产投资自6月份开始下滑，且下滑幅度逐月扩大年夜 ，从6月份下滑0.8%扩大年夜 到9月份下滑7.1%。因而从预期看，构筑业的景气预期可能在较长韶光 内将处于压缩 区内。

三、服务业商务活动指数略升至50.2，因需求不敷依然倘佯在临界限边缘。

10月服务业商务活动指数比上月回升0.1个百分点至50.2，服务业景气程度略有回升。国度 统计局称，紧张是在国庆、中秋节日效应发动 下，与居民 出行斲丧密切相关的铁路运输、航空运输、过夜、文化体育娱乐等行业商务活动指数均位于60.0%及以上高位景气区间，市场生动度较强。与此同时，受“双十一”促斲丧活动等因素发动 ，邮政业商务活动指数升至70.0%以上，业务总量加快增加 。但保险、房地产等行业商务活动指数均低于临界点，景气度偏弱。

分类看，服务业新订单指数比上月回落0.7个百分点至46.0；服务业从业人员指数比上月回升0.2个百分点至46.1%；服务业投入品价值 指数为49.4，销售价值 指数为47.7，分别比上月回升0.1个百分点和0.5个百分点。固然回升、回落不一 ，但我们可以不雅 察到，服务业的这些分类指数均低于50的临界点，恒久处于压缩 区间中。服务业商务活动指数能勉强处于临界点上方的边缘，紧张是服务业业务活动预期指数高达56.1%所致。风趣的是，服务业其他分类指数恒久低于50，但预期指数不绝在较高的55左右，令人匪夷所思。

房地产继承下滑应该是影响服务业PMI的紧张缘故原由之一。

中房指发布的数据显示，10月份TOP100房企销售额1-10月同比下降 16.3%，降幅较1-9月扩大年夜 4.1个百分点

2025年1-10月，TOP100房企销售总额为28967亿元，同比下降 16.3%，降幅较前9月扩大年夜 4.1个百分点。10月当月，TOP100房企销售总额为2901亿元，同比大年夜 幅下降 41%，环比增加 3.7%。下降 幅度如此之大年夜 ，紧张是受去年924降息降准降首付新政刺激，去年10月份销售明显 增加 所致，也不知去年受到诱惑购入房产的那些人可否悔恨。

与此同时，斲丧继承低迷。

自5月份社会斲丧品零售额同比创下6.4%的年内新高后，零售市场增幅便持续回落，到9月份回落至3%。固然10月份的零售数据还未公布，但三个数据可以显示斲丧的持续低迷。

一是国企中秋长假斲丧不及预期，斲丧降级现象严峻。

10月9日文化和旅游部发布的数据显示， 2025年国庆中秋假日8天，天下国内出游8.88亿人次，日均则从去年的1.093亿人次增加 到 1.11亿人次，同比增加 1.6%；国内出游总花费8090.06亿元，日均则从去年的1001亿元增加 到 1011亿元，同比增加 1%；但人均逐日斲丧仅113.88元，同比下滑13%！

二是国庆假期票房大年夜 幅下滑。

据网络平台实时数据，停止10月8日15时44分，2025年国庆档（10月1日—10月8日）档期总票房突破18亿元。票房收入比2024年7天国庆档的21.04亿元和2023年6天国庆档的28.4亿元，分别下降 了14.5%和36.6%。日均票房2.25亿元，分别大年夜 幅下降 了25%和52.4%。

三是新能源车零售同比汗青上首月增加 归零。

进入2025年10月，中国新能源汽车市场迎来“寒冬旌旗灯号 ”。

10月29日，《第一财经》报道称，据中国汽车流通协会乘用车市场信息联席分会数据，10月1-26日，天下新能源乘用车市场零售90.1万辆，比去年同期增加 0%，环比上月同期则下降 8%。这是中国新能源汽车上市销售以来，第一个月出现同比销售量“归零”增加 ，标志着高速扩张期间的终结 。相比9月的129.6万辆，同比增加 15.5%，环比16.2%，10月的疲软表现犹如一盆冷水，浇醒了市场对“无穷增加 ”的抱负。

四、10月经济景气不及预期，引发更多刺激政策呼声。

从10月份制造业、构筑业景气指数持续萎缩、服务业持续倘佯在临界点附近来 看，尽管中美达成 贸易休战协议，但我们可能仍需更多政策支持提振内需，应对表里不肯定 性。

严酷而言，PMI下行并非季节性因素，也非出口回落的外部因素，紧张还是就业困难，工资增加 乏力，家庭购买能力不敷，但持续的超前投资所导致的供应 却在持续增加 ，市场需求疲软不仅拖累了临盆 ，还拖累了投资。与此同时一些行业实验反内卷，也会对产能释放 形成约束 。

中美新一轮经贸磋商成果，对稳固市场预期有一定的积极感化 ，不过，陪伴美国高关税对全球贸易以及中国出口打击 的进一步显现，再加上国内需求疲软，年底前宏不雅 经济景气度还要取决于“稳增加 政策的力度与节奏”。

自9月下旬以来，我国已注入1万亿元国民 币的额外刺激资金，此中包括未利用的省级债券额度，用于扩大年夜 投资和归还拖欠企业的款项，以及向政策性银行提供新的资金以刺激投资。但题目 是，目前我们全体 的刺激资金，都并未真正流入家庭，末了紧张流入了当局、国企和大年夜 型的民营企业。

彭博社估计 ，央行仍将下调政策利率，并低落银行存款预备金率，释放 流动性。但自2021年以来，我们不绝在降息降准，现实上仅仅依赖钱币政策，无法解决 公民 收入分派 中家庭收入占比过低所导致的斲丧不敷、供应 过剩题目 。

【作者：徐三郎】