杨岳斌：巴菲特选股留意四个过滤器 好买卖是花很少的本钱发生 大年夜 量现金流

又是一年一度的奥马哈时候，巴菲特股东大年夜 会方才 落幕，此时也正是重温巴菲特投资聪明、讨讲价 值投资可为与边界的时机。

国内外 投资人对价值投资是如何明白的？价值投资的可为空间在哪里？以AI为代表的科技浪潮将带来哪些投资机会？5月4日，腾讯财经联合兴证全球基金为全球投资者带来“投资·可为”2025年中国投资人峰会奥马哈场。

国联安基金权益投资部基金经理 、价值投资组负责人杨岳斌在现场偏重论述了价值投资四个过滤器的办法 论：好买卖是花少量本钱发生 大年夜 量现金流、要有宽广且深厚的护城河以抵御竞争、办理 层要与实控人长处一致，以及正确评估公司全生命周期自由现金流贴现值来必定 内涵价值。

此外，他夸大年夜 红利投资与发展投资存在本质区别，不应 将红利投资简单等同于高股息投资，而应关注持续的现金流和发展性，认为 发展也是价值的重要组成 部门，复利的力量不容疏忽 。

杨岳斌指出，当前中国正处于低利率情况，假如可以牢牢看清楚一个企业的自由现金流，做出高必定 性的投资，就会取得超越 国债类和理财产物的收益。

以下为嘉宾发言实录：

谈巴菲特和芒格的投资理念

杨岳斌：我作为一个基金经理 ，我是这么对待巴菲特的，他也是一个基金经理 ，当然也是最高境界的基金经理 。从我作为基金经理 的角度不雅 察阿贝尔老师，包罗从他早上的一些言论，包罗“买一个股票就是买一个企业，我们要看这个企业5年、10年，乃至 15年的经济特性。假如没有充裕 的认知，1%都不可以买。假如我们清楚看准了充裕 有安全边际，我们买很多，乃至100%都是可以的。”所以，我以为巴菲特的后任基金经理 在理念上是忠实继续了巴菲特价值投资的框架。

我是在2024年的时间就很留意阿贝尔的言论，因为 去年似乎他是第一年出来，我忽然发明 阿贝尔老师讲了一句话，他说资本设置这个原则在伯克希尔已经20多年了。我们的确看的很多巴菲特的原版书籍 ，总以为在翻译的时间有细微毛病 导致我们抓不住神韵。正因为 阅读了原版书籍 ，我们很敏感地发明 阿贝尔讲到资本设置理论，而这个理论在国内属于空白地带。我们当时就认为 ，应该把巴菲特全部关于资本设置的文章都找出来看。

我最后的评价就是阿贝尔老师会高举价值这个大年夜 旗继续走下去，当然他大概会蒙受很大年夜 的压力，因为 他的前任做得太好了，然则 这个大年夜 旗他得扛起来。

而对我们中国来说，在资本市场，对于价值投资的明白我们尚有很多的路要走，我们是这么研究的，关于巴菲特老师、芒格老师全部的书我们都要看一遍，包罗施总推出的《穷查理宝典》都应该看一遍，巴菲特的师傅是格雷厄姆，他的其余 一个师傅叫做费雪。巴菲特说：“我的理论85%来自于格雷厄姆，15%来自于费雪”。假如不把格雷厄姆和费雪的原版都看一遍，大家 对费雪的明白很轻易出现到不到位的情况。

比如，为什么巴菲特又说过一句话，我是100%的格雷厄姆，又是100%的费雪，这句话又怎么明白。假如把这些资料全部 吃透的话，是要下工夫 的。

根据我的不雅 察，阿贝尔老师应该是对这些理念做到了很好的传承，盼望他能够做得更好。

谈价值投资办法 论

杨岳斌： 我们所讲的学习巴菲特，是在探求好买卖所遵循的一些原则。根据我们的明白，巴菲特老师是严酷的格雷厄姆的好门生。

有三大年夜 法宝：买股票就是买买卖，买东西是要留意安全边际。留意安全边际，首先要正确评估这个公司的全生命周期自由现金流的贴现值，把内涵价值看清楚之后，才有安全边际的正确判断。“市场老师”有时间会很高兴，有时间会很低沉。你要使用它，你要和它对着来。但并不是简单地说，市场悲不雅 你就热忱 ，市场热忱 你就悲不雅 ，不懂内涵价值，也会搞错的。

每一个投资基金经理 都必需 有自己的办法 论和体系 ，假如体系 不够清楚，就轻易出现随风摆。一个人忽悠你不可，几十个人一起上来，万一哪一天基金经理 意志摆荡 ，就轻易被忽悠走了。

所以巴菲特老师选股票留意四个过滤器的办法 论。第一个过滤器叫做什么是好买卖。好买卖巴菲特老师说的很简单，就是说有一个买卖它花很少的本钱，就可以发生 很多的现金流，这是最好的买卖。

但这种买卖多不多？不多的，极少 。因为 很少的本钱可以发生 很多现金流，这是本小利大年夜 ，这么暴利的事变谁不想做呢？既然这个买卖有这么好的经济特性，那肯定要有第二个过滤器，也就是护城河。

什么叫护城河？它实在就是迈克尔·波特老师提出的五力模子中那个行业进入门槛。假如没有门槛，谁都想进来抢占经济城堡里面的金银玉帛 ，所以肯定要有护城河。护城河到底有多宽多深，办理 层有没有留意维护护城河都是值得留意的要素。

第三条过滤器是代理 人问题。假如这个买卖的办理 层不是大年夜 股东，不是实控人，就会发生 代理 人冲突。代理 人也有妻儿老少，他为什么不为了自己活得更好，做大年夜 自己的贸易帝国？代理 人想要跟实控人一条心，但实控人一旦选择把办理 层干掉，照旧会出现纷歧 条心。长处纷歧 致就轻易发生 代理 人冲突。办理 层是不是德才兼备，他有没有能力做好资本设置，这些都是很重要的因素。我们做投资傍边 常常只看到好买卖。假如办理 层像蛀虫一样把价值吃光了，叨教拿什么给股东？

最后一个过滤器是内涵价值。假如前面几个过滤器都满意了，然则 它的内涵价值贵了，仍旧很难赚钱。价值投资应该 是1块钱的东西是6毛钱、7毛钱去买。假如内涵价值不值1块钱，然则 你用了很多特殊古怪的办法 ，最后发明 实在内涵价值只有1毛钱。

为什么巴菲特老师说一鸟在手赛过二鸟在林。林子里到底有多少鸟，你怎么说都可以，因为 要等过5年、10年之后才可以验证。假如最后发明 ，林子里没有两只鸟，只有一堆鸟毛的时间，内涵价值到底是1块钱照旧1毛钱的结论就会清楚。

四个过滤器，它反映了一个价值投资完整的框架。这四个过滤器，我很猜疑是跟芒格老师在《穷查理宝典》里面提到的叫做清单式脑筋 有关联，就是像一个清单一样，有清单式的脑筋 ，才可以保障飞翔 员的飞翔 安全，因为 有100多个清单对飞翔 安全保驾护航。资产办理 既然这么重要，假如有一个清单式的脑筋 ，一条一条过滤掉风险，那我们就更轻易得出正确的结果。

谈红利投资与发展投资

杨岳斌：首先想给大家 指出一个误区，就是不要把红利发展等同于类固定收益的高股息投资。为什么要这么说呢？某一类资产它今年是有很高的股息，它今年是有很高的现金流，但它的买卖假如是周期性很强的，今年你看它股息很高，来岁事迹 忽然吃亏 ，没有现金流了，叨教它哪里来的钱给你红利呢？这么简单划等号的话，表面上认为 买了安全资产，然则 这个资产不能够发生 持续的强劲的现金流，那有什么意义呢？

第二，假如我们买的资产有很持续强劲的现金流，而且有一点点发展，也许不多，不必要太多，稳稳的发展。今年给我6个点，来岁给我7个点，后年大概就是8个点，因为 在发展。所以从这个逻辑上来说，肯定要把发展和价值做严酷的区分，都是不太正确的。巴菲特老师说，发展是价值的组成 部门，在价值投资者眼里面，我们认为 债券和股票是一样的。债券是看票息，只要公司不倒闭，票息是稳定。然则 作为价值投资者，自动办理 ，你要去判断资产现金流是什么状况 ，是必要你去判断的，它不是固定的。最后假如能找到一个真恰好的资产，现金流很好，判断很清楚了，你自然就会得到比较好的红利回报的资产。

尚有一种比较有迷惑性的不雅 点，说我们是发展投资，我们不付股息，因为 尚有发展，我要做复利投资，我未来会给你更多的股息，是不是这个逻辑？然则 大家 要小心一点，对于未来发展的变化你们有没有充裕 的判断，他说的五年、十年后的发展，你能不能判断得比较清楚？实在我们价值投资是愿意 拥抱科技股的，因为 科技股本身它是一个本小利大年夜 的买卖，回报是很大年夜 的，然则 科技股的伤害之处在于它在不绝的变化，也就是说今天 投下去的钱，五年、十年以后这个投资是不是有用？能不能带来预期现金流？曾经巴菲特去请教过英特尔的老大年夜 ，业界领袖 有时间都不能够对高科技财产的未来现金流做正确判断，假如我们这个时间对峙说肯定能够看到，我告诉 你林子里根本不是两个鸟，是20个鸟，然则 真正最后的结果却是 半个鸟，乃至照旧一地鸟毛，这个问题，大家 肯定要想清楚。

可为之年，中国的利率情况是比较低的，假如可以牢牢看清楚一个企业的自由现金流，做出高必定 性的下注，就会取得超越 国债类和理财产物的收益。