导语：“啤白协同”本不存在。但在“泡沫年代”，品牌与渠道的认知错位之下，它成为一个听上去顺理成章的故事。

减不减值？

曾主持“白酒史上最大并购案”的董事长，脱离了。

6月27日，华润啤酒（0291.HK）通知书记 称，董事会主席侯孝海辞任，且不再担当董事会辖下财务委员会主席、实行委员会以及购股权总务委员会各自之成员。

侯孝海离任的缘故原由，白酒业内不少人的第一反应 是，或与其主持高达123亿对价的金沙收购有关。

以笔者在行业拜候 来看，从投资者到白酒从业者，从收购动议到运营至今，几乎没有人对该项目抱有积极和正面的评价。

比较 侯孝海离职，投资者更关心的是，接下来，收购金沙产生的74亿元商誉，是否会被计提减值、从而影响华润啤酒事迹 ？

业内人士告知 笔者，华润啤酒在去年秋日某交流会中表示：金沙不亏损 不减值；如亏损 ，视现金流而定。

不外，依照 行业“潜规矩 ”，新向导就任后，公司大概 率会出现“事迹 洗澡”。这样做，一来，能把“包袱”甩给前任；二来，可低落就职前的事迹 基数，便于在自己任期内做出高增长 。

蒙牛（2319.HK）上一任总裁卢敏离职后，高飞于2024年3月接任。蒙牛2024年即对子公司贝拉米的商誉等举行了近40亿计提减值。当年，蒙牛归母净利润仅为1.05亿元，同比暴跌97.83%。

现在，华润啤酒董事长由总裁赵春武兼任。

金沙大败局

在啤酒业内，侯孝海小我 声望很高，这与他过往累累军功 有关。

侯孝海是雪花“勇闯天际”品牌的创造者。担当四川分公司总经理四年后，2016年侯孝海出任华润啤酒CEO。

上任第二年，侯孝海即主导了“3+3+3”啤酒高端化三步走计谋 。这一计谋 ，令华润啤酒在厥后五年间提效升级 与高端化之路甚为顺畅，一举成为国产啤酒垂老 。当了CEO七年，2023年4月侯孝海调任董事会主席。

职业生存过于顺遂 ，会让人产生无所不能的“妄念”。

侯孝海主持收购的金沙，属于三线酱酒品牌。上一轮酱酒热潮中，金沙跟随茅台（600519.SH）、郎酒、习酒等水涨船高崛起，并在2021年达到 “鼎盛”，之后不出意外进入下行周期。

华润啤酒入局的时点，是在金沙事迹 高点出现之后。以55.2%股权的123亿对价，以及金沙2021年净利润13亿元盘算，金沙的估值为17倍P/E。

这笔交易于2022年10月签订协议。当时中信白酒指数PE（TTM，剔除负值）为31倍，不能说华润买贵了，但彼时白酒已出现了下行迹象。

金沙这类“酱酒市场跟随者”，命运同样如此 。

2024年金沙营收21.5亿，相比2021年被收购前的36.4亿，下滑了41%。

图源：华润啤酒2024年报

但金沙项目饱受争议之处，并不在于赚了几个亿。业内人士普遍认为 ，作为三线酱酒，金沙根本不可能有出头之日，尤其在行业下行期。

侯孝海更大的掉 误在于，以超过百亿的代价，跨品类、跨买卖模式去冒险。这在消费行业是相当隐讳的一件事。

被汾酒误导了？

之所以 掉 手，与两个因素有关。

一是，啤酒主业的告成 ，给了侯孝海“底气”。

2016年之前，在啤酒吞并会集的大发展 年代，华润啤酒背靠央企，拥有充足的资金与资源 优势，并购了多家地区啤酒厂并告成 整合。再加上“狼性”、实行力强的渠道运作作风 ，华润啤酒做到了中国啤酒份额第一的职位 。

侯孝海正式入主华润啤酒，到收购金沙之前的2021年，中国啤酒正处于高端化升级 的黄金期。华润啤酒的归母净利润，也从2016年的6亿，增长 到2021年的47.4亿，翻了近7倍。

赔钱有赔钱的缘故原由，赚钱了也会犯赚钱的错误。

“膨胀之下”，华润加了杠杆收购金沙。

据笔者从业内相识，在其高达123亿资金对价中，有70亿左右是借款。已往几年，华润啤酒不停 致力于还款“撤杠杆”。到2024年末，华润啤酒的长、短期借款合计19亿元，大部分金额应已经归还。

二是，汾酒计谋 投资的“正反馈”，让侯孝海低估了白酒难度。

2018年2月，山西汾酒（600809.SH）引入华润团体作为计谋 投资者，华润团体经过过程 其子公司华创鑫睿（喷鼻香 港）有限公司以51.6亿元人民币的代价，受让了山西汾酒11.45%的股份，成为其第二大股东。

“华润系”加入后，汾酒吸取了具有华润配景的董事成员及高管，侯孝海亦在其中。

2018年至2024年，汾酒营收从94.44亿元增长 到360.1亿元，增长 281.3%；净利润从15.07亿元增长 至122.4亿元，增长 712.21%。

从2018年11月的低点，到2021年7月的高点，汾酒股价涨了14倍。华润当然也赚得盆满钵满。这给侯孝海和华润啤酒，带来相当大的自大。

笔者从业内相识到，当时侯孝海与投资机构交流时表示，他们参与汾酒项目后，发现白酒渠道特别粗糙、特别落后，认为 依附自己的渠道本领，可以把白酒做得更好。

侯孝海显然高估了渠道浸染 。

和奶品、软饮一样，啤酒是个纯粹的“渠道-零售”买卖，品牌浸染 相对不大。可见度、便利性、性价比，此三者影响因子更高。

甚至可以说，消费者面临雪花、青啤、百威、重啤和燕京等几大啤酒品牌，购置 原则页是“谁自制买谁”。

从快消品头脑模式动身 ，侯孝海大概认为 ，大通路渠道铺货、精耕细作，可以搞定一切。但这一套，在白酒显然行欠亨 。

首先，白酒是个特别吃品牌的买卖。在白酒竞争中，渠道排在品牌之后。哪怕渠道强如泸州老窖和古井贡，品牌本身也是过硬的。

华润退而求其次收购三线酱酒金沙，也紧张是由于二线以上白酒品牌不思量出售。

对品牌力的低估，侯孝海和华润啤酒，生怕 都没有沉思 过。

在金沙之外，华润啤酒母公司华润团体所收购的中低端白酒金种子和景芝，也与“重渠道轻品牌”的态度一脉相承。

除了格式 繁多的本地酒，这一代价带的白酒，仅全国化品牌，就有汾酒的玻汾和老白汾；洋河（002304.SZ）的海天系列；古井贡酒（000596.SZ）献礼、古5、古8；舍得（600702.SH）的沱牌、六粮和T68；泸州老窖（000568.SZ）的系列酒等等，难以尽数。

金种子和景芝，品牌完备 不占优势，做不出结果也在料想之中。

品牌之外，即使是强大的渠道，也难以在白酒复用。啤酒与白酒，甚至高端白酒与低端白酒，都是完备 不同的打法。

图源：淘酒帮酒业

“啤白协同”本不存在。但在“泡沫年代”，品牌与渠道的认知错位之下，它成为一种听上去顺理成章的故事。

跨品类多元化，大多以掉 败告终。放眼全球，至今没有同时做好烈酒和啤酒的巨头。

从华润啤酒主业来看，比年来“吨价进步、结构升级 ”的计谋 ，虽然受到大环境影响步调缓慢，但仍旧走在恒久正确的方向。

侯孝海拜别，让华润啤酒隐约 出现了“新老划断”改正掉 误的旗帜灯号 。至少，轻装上阵后的华润啤酒，又将回到主业的“惬意区”中去。

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