文｜尤然

编纂 ｜刘鹏

递交招股书两个多月后，巴奴国际引来中国证监会的九重“魂魄拷问”。

8月8日，巴奴国际收到来自证监会关于境外发行上市的补充说明请求 ，连续串锐利 的问题直指公司管理、财政健康及合规运营的核心，为这场备受瞩目的IPO增添了诸多不肯定 性。这份问询函如同一 面“显微镜”，将巴奴在股权结构、用户信息安全、分红合理性及劳动用工等多个维度的潜在风险置于聚光灯下。

今年6月16日，巴奴国际在中金公司与招银国际的连合保荐下向港交所正式递交招股书，试图在继海底捞、呷哺呷哺之后成为又一家乐成登陆港股的火锅品牌。根据弗若斯特沙利文的权势巨子数据，巴奴现在是中国品格火锅市场按收入计算的领军企业，2024年在该细分市场占据3.1%的份额，在全部 火锅市场中位列第三。经营范围 扩大 态势迅猛，其直营门店收集 已包围 天下39个都邑 ，门店总数达145家，相较2021岁终 实现74.7%的增长。

证监会此次问询重要聚焦三个核心领域 ：一是股权架构的庞杂 性与透明度问题，涉及首创人多重持股安排、境外投资合规性、现实掌握 人认定等六个具体方面；二是数据安全合规问题，请求 周全 说明用户信息收集利用环境及安全保护措施；三是财政与用工合规问题，重点关注 突击分红的合理性和员工社保缴纳环境。

突击分红与社保缴费问题突出

羁系层首先 聚焦于巴奴庞杂 的股权架构。招股书表现，首创人杜中兵及其配偶韩美丽通过D&H(BVI)LTD持有75.26%的股份，并通过BANUUNITEDLTD持有8.11%，合计掌握 约83.38%的投票权。同时，番茄资源旗下的TomatoSecond、Fifth、Sixth等多个私募基金也持有公司股权，合计约7.95%。

证监会通干涉询问 题质疑，在首创人已通过自身和员工持股平台持股的环境下，为何还要通过TomatoSecond等境外私募基金实体间接持股？并请求 穿透说明相关基金的备案与外汇管理合规环境。同时，对于首创人配偶韩美丽未被认定为共同 现实掌握 人的缘故原由，也请求 给出合明白释。

对此，巴奴在招股书中解释，多条理的股权架构重如果 为了满足不同阶段的融资需求和股权激励安排。公司强调，杜中兵作为首创人不停主导公司的战略决策和一样寻常 运营，韩美丽虽为其配偶但并未现实参与公司经营管理，是以 未将其认定为共同 现实掌握 人相符 现真相况。然而，这一解释可否得到羁系认可仍有待不雅 察。

更为敏感的是巴奴的“突击分红”的合理性成为另一大核心。2025年1月，间隔递交招股书仅5个月前，巴奴公布 向股东分配 7000万元股息并已全额派付，按杜中兵家属83.38%的持股比例计算，超过5800万元现金流入实控人家属账户。

从财政状况 看，这一分红机遇颇为微妙。停止2024岁终 ，巴奴的运动负债达7.17亿元，运动资产为8.64亿元，净运动资产仅1.47亿元。在运动性本就相对告急的环境下举行大额分红，其合理性确实值得商讨。这种“先分红、后募资”的操作逻辑引发羁系质疑，羁系层请求 公司结合当前负债程度，具体说明分红决策的合理性，以及在已实行分红的条件下仍需通过IPO融资的须要性。

用工合规问题进一步袒露了巴奴在规范化管理方面的不敷。公司在招股书中坦承，未能完全服从中国劳动法规，为全部雇员足额缴纳社保及公积金。2022年至2024年及2025年第一季度，供款缺口别离 为160万元、120万元、70万元及10万元。对此，巴奴解释称，这重要源于餐饮业广泛存在的高运动性、部门员工因不愿负担小我 部门而拒绝缴纳，以及部门员工选择参加户籍地的农村社保筹划。

只管公司已作出解释，但证监会仍请求 其就劳动用工的整体合法合规性出具明白的结论性看法 。停止2025年第一季度末，公司全职员 工仅1789人，而兼职员 工达3168人，外包员工更是多达6124人。这种“倒三角”式的职员配置在餐饮行业虽较为常见，但其合规性仍需接受羁系检验。公司在第一季度为外包员工支付 了1.18亿元，人均月工资约6430元，这些职员的社保缴纳环境成为羁系关注 的重点。

走出河南开启激进扩大

只管面对羁系的严酷审视，巴奴的基本面仍展现出妥当的增长态势。财政数据表现，公司营收从2022年的14.33亿元增长至2024年的23.07亿元，虽然增速从47.4%放缓至9.2%，但净利润实现了从吃亏 519万元到盈利1.23亿元的回身 。

2025年第一季度表现更加亮眼，营收7.09亿元，同比增长25.7%；净利润5516万元，同比增长57.5%。经调解净利润率从2022年的2.9%大幅提升至2025年一季度的10.8%，盈利本领显著改善。

单店经营数据来看，其门店经营利润率从2022年的15.2%持续提升至2025年一季度的23.7%，翻台率从3.0次/天增长到3.7次/天。以毛肚和菌汤为核心的产物系统 销售额占总销售额近一半。

然而，客单价下滑趋势值得关注 。从2022年的147元降至2025年一季度的138元，反响 出斲丧环境变化对高端定位品牌的袭击 ，也说明即就是 定位中高端的巴奴，也难以完全解脱 市场环境的影响。

妥当的事迹 是巴奴袭击 资源市场的底气，而激进的扩大 筹划则是其寻求融资的核心驱动力。公司筹划未来三年新增150家门店，险些实现门店数量翻倍。按每家新店约500万元的投资估算，这须要高达7.5亿元的巨额资金投入，这也部门解释了公司寻求IPO融资的迫切性。

值得注意的是，巴奴的扩大 策略已走出河南“大本营”，省外门店占比超过63%。二线及以下都邑 的门店盈利本领（利润率24.5%）以致逾越了一线都邑 （20.7%）。