原创首发 | 金角财经（ID: F-Jinjiao)

作者 | Chong Lei,CFA

中国能源业，突现重磅新闻。

煤炭龙头中国神华公告称，董事长吕志韧宣书记 退 。

无论对于中国神华还是煤炭行业，这都是一次重年夜 的人事调整。

吕志韧对于中国神华比年的平稳 过渡，有着举足轻重的浸染 。在他实际掌舵中国神华期间 ，固然煤炭价值 经验 了年夜 幅调整，但中国神华的业绩依然出现出肯定韧性。近两年合计分红约900亿元，差不多每天就分红1.2亿元。股价更是一起高歌年夜 进 ，最高涨幅接近 2.5倍。

而跟着 吕志韧离开，步入“后吕志韧”期间的中国神华，也开始面对各种挑衅。

从短期看，煤炭市场供过于求的压力逐渐显现，长协条约重谈时，中国神华业绩生怕 将继续承压。更重要的是，从恒久看，在国家 大力年夜 举推动 新能源转型的年夜 背景 下，煤炭行业也许 要同时面对新能源冲击与政策监管的双重困境。

这一系列问题，不仅关乎换帅后中国神华的走向，更影响着中国能源业的格局。

平稳 过渡

公开信息表现，今年11月满61岁的吕志韧，恒久在国家 能源团体系统工作，曾任国电电力党委书记、董事，北京国电电力有限公司董事、党委书记、副总经理，中国神华党委副书记、副总裁、总经理等职务。

2004年11月-2017年3月，吕志韧任中国神华战略 筹划 部总经理。2017年3月-2018年9月，吕志韧任中国神华副总裁；2019年2月-2021年12月，吕志韧担当北京国电电力有限公司董事、党委书记、副总经理职务。

自2018年9月起，吕志韧任国家 能源团体旗下核心电力上市公司国电电力发展股份有限公司党委书记、副总经理，并自2020年2月起任该公司董事。2021年11月，吕志韧重归中国神华，任中国神华党委副书记，并于当年 12月任该公司总经理。

2024年5月30日晚，中国神华宣布 公告称，吕志韧成为公司第五届董事会董事长；同日公告称，因工作变动，吕志韧向公司董事会请辞总经理职务，该辞任克日生效。此前，中国神华董事长一位已空白 两年。

市场以为，在之前董事漫空 缺时，时任总经理的吕志韧，是中国神华实际上的一把手，加上其后 名正言顺当上董事长的时光 ，意味着2023年和2024年这两个完全年 份，中国神华是吕志韧在实际向导。

在上述两个完全年 份，中国神华分别 实现营收3431亿元和3384亿元，同比增加 率分别 为-0.42%和1.37%；归母净利润分别 为597亿元和587亿元，同比增加 率分别 为-14.29%和-1.71%。相比之下，2021-2022年，中国神华的营收增速分别 为43.71%和2.65%；归母净利润增速分别 为28.34%和39.02%。

仅从增速数据来看，无论是营收还是归母净利润，中国神华在吕志韧实际担当一把手期间 ，其实是要减色 过之前的。

但煤炭是强周期行业，小我 乃至 企业的浸染 每每有限。吕志韧实际作为中国神华一把手期间 ，煤炭价值 经验 了年夜 幅调整。以秦皇岛港动力煤平仓价为例，2021年10月下旬去到850元/吨，2023年后就每次再未上过750元，2024年末只有705元。

如果把这些因素思量在内，在吕志韧的向导下，中国神华固然表现要比之前减色 ，但也在煤炭价值 年夜 跌的背景 下实现了平稳 过渡。

别的，横向比较 来看，中国神华在吕志韧向导下，表现也好于行业程度。

申万动力煤板块中，2024年前三季度（停止发稿，还有不少公司没有宣布 客岁财政数据），中国神华营收增速为0.57%，而动力煤板块的中位数是-5.35%，其中超过2/3为负数；2023年中国神华该数据为-0.42%，同样要显着好于板块中位数-7.7%。

别的，2024年前三季度，中国神华归母净利润同比增加 率为-4.55%，2023年则为-14.29%，同期动力煤板块的中位数分别 为-19.71%和-21.01%。

除了经营上的平稳 过渡，在吕志韧向导下，中国神华股价一起上涨，尤其在国资委发文夸年夜 “推动中心企业高度重视控股上市公司市场价值表现，切实掩护 投资者权益，增进 资本市场健康稳固发展，规范开展市值管理工作”的背景 下，这一成绩更显得意义重年夜 。

股价最高涨了2.5倍

股价表现，是吕志韧作为实际“一把手”期间 ，中国神华最被津津乐道的处所 。

2021年7月末，中国神华的股价收在13.7元，而在2024年10月，该公司股价一度达到47.5元的高位，意味着在吕志韧向导下，中国神华的股价累计涨幅一度接近 250%。要知道，同期上证指数多次要保卫3000点，乃至在客岁2月一度跌到2600点的低谷。

煤炭价值 年夜 跌，但股价却年夜 涨，背后暗码是吕志韧“萧规曹随”地对峙 了中国神华的高分红率。

2024年度，中国神华拟派发分红449.03亿元，占归母净利润比例达76.5%；而在2023年，中国神华同样分红449.03亿元，因为 当年 归母净利润比客岁稍高，分红占归母净利润比例则略低于客岁，为75.22%。上面数据表现出，仅在2023-2024年，中国神华在两年内合计分了差不多900亿元。按730天算，险些每天就能分1.2亿元。

究竟上，放眼全A股，也没有几家上市公司的分红金额要比中国神华高。2024年，在已经宣布年度分红的公司中，中国神华的分红金额排在第7位，比它更前的，只有四家银行、中国平安这些金融巨子 ，还有中国移动。

别的，中国神华的现金分红占归母净利润的比例，在动力煤板块同样少见。2023年的75%排在第二，2024年的76.5%，在已经有数 据的上市公司中排第一。

但值得留意的是，中国神华的股价上涨，除了吕志韧“萧规曹随”地对峙 了高分红决策，也有宏不雅观 年夜 环境因素驱动。

正如前面中国神华分红数据表现，2023-2024年的每年449亿元分红，其实是比2022年的507亿，以及2021年的505亿元，要低了的。而股息率方面的变革就更显着了，由2021年的11.28%，逐年下滑至2024年的5.2%。

那么，为什么分红和股息率都降落，中国神华股价依然年夜 幅上涨呢？谜底 是市场其他资产的收益率都年夜 幅下滑，导致哪怕中国神华股息率降了不少，依然有稀缺性。

据中国理财网数据，2023年，理产业品每月平均收益率2.94%；另据银行业理财挂号 托管中心数据，2024年，理产业品平均收益率为2.65%。

数据反响 出，作为也许 是散户最重要的资产设置标的，银行理财在2023-2024年收益率下滑同时，低于3%在未来一段时光 也许 是常态。这就导致哪怕中国神华的股息率已经过11.28%跌至5.2%，对于长线投资的散户来说依然有吸引力。

不外，数据同样反响 出，中国神华的股息率相对银行理财等标的的收益率差距，其实已经不显着了，意味着中国神华的吸引力还剩多少 ，是市场存眷 的年夜 问题。从目前环境来看，对这个问题的思考已经反响 在市场不合 上。

好比，中国神华依然被收益率要求不高、但恒久稳固性要高的险资追捧。

3月26日，港交所披露易股权披露信息表现，瑞众保险以每股31.9153港元的均价买入100万股中国神华H股，耗资约3200万港元，增持后，瑞众保险对其持股比例达到5%。根据喷鼻 港市场规则，触发举牌。

与此同时，高盛则宣布 研报下调中国神华目的股价。高盛在陈诉中称，下调神华今明两年盈利猜测5%至7%，反响 较低的煤炭价值 假设以及较弱的煤电价值 ，部分被较预期好的资本控制抵销，目的价从30港元下调至29.5港元。

这些不合 背后，其实核心还是中国神华未来的基本 面。对于中国神华的股价来说，固然基本 面的疲软，能被较高的分红率一时遮盖问题。但中国神华的分红率已经超过70%乃至接近 80%了，未来还能提高 多少 呢？要是净利润往下走，且分红率没有太年夜 上升空间的话，能不克不及 继续对峙 这么高的分红程度，将是一个年夜 问题。

“后吕志韧”期间的挑衅

正如前面说的，吕志韧向导中国神华期间 ，有两年夜 建树，一是在煤炭价值 年夜 跌时，经营平稳 过渡；二是股价年夜 涨，用行动相应了国家 对央企市值管理的要求。

但这两点结果，在他告退 后也许 都面对伟年夜 挑衅。

起主要知道，对于像中国神华这种煤炭龙头来说，每每会和发电厂或钢铁厂等经由过程 签订恒久条约来肯定 未来一段时光 的煤炭价值 ，时光 也许 长达一年乃至数年。

这样做的利益是，对于煤炭企业来说，能保证有稳固的销售 渠道和收入；对于用煤单元来讲，能确保有稳固的煤炭供给 ，并且 价值 也相对稳固。

而在煤价下行周期，长协价调整速率一样平常会慢于市场价，所以短期内施展 了肯定程度的支撑利润浸染 。这是中国神华在煤炭价值 年夜 跌时，业绩相对稳固的核心原因。

中国神华数据表现，2024年年度、月度长协占销售 比例分别 为53.6%、33.7%，团表现货销售 和煤矿坑口直接销售 合计仅12.7%，而其月度长协均价为705元/吨，现货均价为627元/吨，坑口直接售价仅为285元/吨。

别的，中国神华表示，2024年，国内全年实验中恒久条约价值 均价较上年均值降落13元/吨，降幅1.8%；相比之下，煤炭现货价值 下跌更为显着，秦皇岛港5500年夜 卡动力煤年内跌幅为11%。

然而，长协占销售 比例高，只能在煤炭价值 年夜 跌时，放缓了业绩下滑的势头，在“后吕志韧”期间，长协条约从新 会商时，中国神华也许 就不得不面对更多煤炭供过于求的压力。

国家 统计局数据表现，2025年1至2月，规模 以上工业原煤产量7.7亿吨，同比增加 7.7%，增速比2024年12月加快3.5个百分点。与此同时，中国煤炭入口量也在对峙 增加 。据海关总署，今年前两个月，中国入口煤及褐煤7611.9万吨，同比增加 2.1%。

乃至，中国煤炭工业协会、中国煤炭运销协会曾联合宣布 倡议，建议行业有序推动煤炭产量控制，掩护 供需平衡，同时建议有效控制劣质煤入口量。

行业研究 机构易煤资讯3月中旬指出，当前天下气温将徐徐回升，供暖需求淘汰，电煤消耗连续降落，动力煤的消耗预期变革重要来自于非电力需求，是以 煤炭团体供给 相对宽松的格局难以突破。

易煤资讯表示，固然非电终端进入旺季但需求不及预期，社会库存偏高导致市场情绪灰心。虽有地产销售 的增加 ，但并没有带来开工率的提升，而地产和基建行业表现一样平常，非电需求难有超预期表现。如果煤炭消耗总量继续下滑，或导致目前偏高的社会库存难以去库。

值得留意的是，中国神华预计今年营收同比淘汰5.4%，某程度也反响 了这种供过于求的压力。而根据高盛下调目的股价的逻辑，基本 面的疲软，终极会影响分红预期，使吕志韧任内的另一重年夜 成绩——股价年夜 涨，同样面对压力。

在后吕志韧期间，中国神华面对的更年夜 挑衅是，在中国新能源转型的年夜 背景 下，中国神华和煤炭行业的定位应当 是什么。

2020年末，中国提出“双碳”目的，2021年国内煤电新增机组就创下15年新低。固然2022年夏天水力发电不足导致地区性“电荒”，使得煤电投资迎来转折 点，但市场广泛以为，水力发电等新能源转型背景 下，煤电现在的更相符 定位其实是“年夜 型充电宝”，为新能源的波谷调峰和托底。

有电厂人士就以为，固然煤电装机在增加 ，但终极还是要给新能源让路，不会导致用煤量显着上升。

除了需求端的煤电不断被光伏、风力发电等新能源蚕食市场份额外，在资本端，煤炭行业还需应对资本压力。相比新能源发电资本在技巧 提高 和规模 化发展下不断消沉 ，煤炭企业在干净生产等方面需投入年夜 批 资金，同时政策导向对煤炭行业监管愈发严格。

这意味着换帅之后，中国神华虽凭借一连六年股价攀升与超440亿元高额分红维系着资本市场光环，但业绩增速放缓与能源革命冲击的双重压力正将这家煤炭巨子 推向临界点，继任者既要对峙 高分红的优良传统，又要实现传统能源的转型突破 ，而煤炭黄金期间落幕的钟声已经隐隐可闻。

参考材料 ：

能源圈《空白 近2年后，中国神华董事长补位》

财新《中国神华抛出449亿元高分红煤炭量价走弱不利煤企后市盈利》

财新《煤炭重归市场化》