拼多多好像在经历增长神话的破灭。

2025年5月27日，拼多多一季度财报披露：总收入增长约10%的“体面”之下，净利润同比跌超47%，创上市以来最年夜 降幅，堪称崩塌。当日美股开盘，其股价一度狂泻15%，以13.64%的跌幅收盘，市值蒸发超200亿。

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市场惊愕之余，一个暴虐题目浮出水面——拼多多为何突然掉 速？

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营收掉 速

2025年一季度，拼多多总收入956.7亿元（约合 131.84 亿美元），同比增长约10%，与市场预期相比存在较年夜 差距，麦格理研究 陈诉指出，拼多多收入较该行预期及市场预期分别低14%、8%。

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纵向比力杠杆游戏发明 ，拼多多仅10%出头的营收增速，相对其往期也是低到灰尘，要知道2024年1季度其营收增速还高达130.66%。

从收入结构来看，1季度拼多多在线营销办事 和其他收入同比增长15%至487.222亿元，交易服 务收入同比增长6%至469.5亿元。其中 交易服 务收入增长显著放缓，去年第四季度按年增长为33%。

曾被寄予厚望的Temu营业 ，如今成为拼多多的“阿喀琉斯之踵”。如花旗陈诉称，Temu从全托管模式向半托管模式转型，直接导致交易服 务收入增长放缓，对整体营收增长发生 显着拖累。

全托管模式下，Temu对商品的定价、库存办理 等方面有较年夜 掌控权，能更好地包管商品质量和配送服从。这种模式虽能快速起量，但履约成本高企。

半托管模式付与 商家更多自立 权，有助于吸引更多商家入驻，提高商品丰硕 度，却也增加了办理 难度。花旗指出，这种转型导致“投资与回报周期错配”，短期成本激增却未见收入反弹。

别的，Temu转型阵痛还遇到地缘政治困局， 可以说是雪上加霜。美国对跨境电商加征关税，迫使Temu提前3-5个月囤货。麦格理测算，仅此一项便可能吞噬其15亿元现金流。

中美博弈如今仍面临较年夜 不肯定 性，Temu的合规成本与供应 链稳固性有可能一连承压。

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利润年夜 跌

利润方面，如杠杆游戏文初所言，拼多多1季度归母净利润仅为147.4亿元（20.315 亿美元），较2024年同期的279.978亿元年夜 幅降落约47.35%，近乎腰斩。非GAAP净利润也降落45%。下滑幅度亦超越 市场预期。

这背后，是拼多多成本端烧钱数目居高不下。

除了外洋烧钱，国内照样烧钱。年夜 和研报指出，拼多多的中国境内贩卖和营销费用将维持高企，因为 市场竞争猛烈。

财报表现，1季度拼多多总营业 费用386.4亿元，比2024年同期的281.4亿元增长约37.3%，其中 贩卖和营销费用334.027亿元，较2024年同期的234.107亿元增长约42.7%，主如果 因为 促销和告白 活动付出增加。

相比10%的收入增速，43%的贩卖和营销费用增速显得耀眼。

拼多多董事长兼联席首席实验官陈磊表现，公司在第一季度对平台生态系统进行了年夜 批 投资，以在外部环境快速厘革中为商家和斲丧者供给 支持。

拼多多实验董事兼联席首席实验官赵家珍夸大，加强商户支持对于构建健康 的商户生态系统至关重要，这一战略 决定旨在资助中小企业商家群体鞭策 贩卖并消沉 成本。

然而，这种投资策略肯定会对短期红利本事发生 负面影响，如麦格理所述，拼多多允许对平台生态投资，将为红利远景带来负面影响，是以 下调了红利猜测。

基于以上种种，麦格理将目的价从153美元砍至126美元，年夜 和从180美元降至145美元，花旗从165美元下调至152美元。

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至暗时候与重生之门

在杠杆游戏看来，拼多多股价过去三年的飙升，是建立在“GMV高增长-变现率提升-规模效应开释”的三角模型上。

而当总营收跨过千亿门槛后，拼多多好像未能经过历程 规模摊薄成本。数据表现，该司1季度非公认管帐准则(non-GAAP)谋划利润率跌穿20%，为19.1%。这是否意味着曾经的增长逻辑掉 效？

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如今的拼多多好像正陷入战略 扯破：既想维持低价心智，又试图向“高质量增长”转型。这种抵触 在财报中具象为双重悖论：

其一就是前面杠杆游戏提到的，规模增长逻辑掉 效；

其二技能短板显着。1季度尽管 拼多多研发费用从去年同期的29.1亿元增至35.8亿元，但在AI、物流等症结 领域，拼多多仍落后于阿里、京东。办理 层口中的“技能赋能”好像尚未转化为护城河。

综上，拼多多一季度利润崩塌，是多种因素配合 作用的结果，包括但不限于猛烈竞争下成本费用激增、转型期战略 投入增加、外部环境冲击等。

然而，拼多多办理 层的长期主义理念和对平台生态的一连投资，也为其长期发展奠定了基础。如陈磊所言，短期阵痛是为长期健康 。

但也不得不考虑到，若一连投入换不回商户质量与用户黏性提升怎么办？资源恐怕没有太年夜 耐烦去搞不肯定 性下的长期主义。

可以肯定 的是，拼多多第一阶段的故事已告一段落，后期必要在短期古迹 压力和长期战略 投入之间找到平衡，并应对市场竞争和政策环境的厘革，同时讲出新故事。

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